合理设置不一样证券服务机构对投入资产的人利益负有的看护义务，能促进证券市场的信息效率，实现资本的市场化配置。在现行法下，诚信是对证券服务机构的共通要求，勤勉是诚信的实现途径。但“诚信”与“勤勉”表述过于概括与模糊，不足以提供清晰的行为预期。诚信与勤勉具体内涵的界定，应以证券服务的业务本质与法律关系的具体分析为前提，采实质而非形式标准。发行人中介对投入资产的人仅负有不欺诈义务，经纪人应采必要注意为有利于委托人之事务处理。但对提供投资咨询与资产管理业务的从业者，应施以受信义务。受信义务不同于诚信义务，其核心是防范与管理利益冲突，利他要求明显高于诚信义务。
中央、国务院发表《关于构建更完善的要素市场化配置体制机制的意见》指出，要根据不同要素属性、市场化程度差异和经济社会持续健康发展需要，分类完善要素市场化配置体制机制。直接融资市场中要素优化配置的重点是提高信息效率，使有关证券价值的信息真实且有效地到达市场中的投资者。融资者和投入资金的人之间的信息不对称决定，直接融资市场也需要不一样的服务机构，通过改善信息成本、撮合和执行交易、便利投资决策，使资金融通得以顺畅进行。
证券市场是信心运行的市场。维护投资者利益、维系公众对系统的信任是市场制度建设的核心目标。投资者受到法律保护的程度决定了他们的投资意愿。证券服务机构的专业与地位优势，一旦在自利驱使下被滥用，可能带来反作用。放任证券服务机构的自利或怠惰，将导致广大投资者失却对市场运行机制的抽象信任，造成资金供给的减少。但过高的义务与责任，也会对追求自身利益最大化的机构产生反向激励，削弱证券服务的供给水平，减损市场中信息生产的效率，最终也无益于投资者。我国证券法律和法规及行业协会的自律规则对证券服务机构及从业人员笼统施以诚信和勤勉的要求，但市场主体需要更清晰的行为预期，明确从事不同业务的服务机构分别应在多大程度上看护公众投资者的利益。本文通过对证券服务机构作用与性质的分类讨论，界定证券服务机构对投入资产的人所负的法律义务和责任，廓清受信义务作为强式义务的适用边界与基本构造，以期对证券市场要素市场化的制度建设提供建议。
现行《证券法》界定的“证券服务机构”大略涵盖了在投资者和融资者之间提供服务的主要机构。不过，该法对证券公司以机构监管的思路单独分章规定，而证券公司是证券市场上最主要的服务机构。同时，证券服务机构的范围本应取决于“证券”的定义，对证券投资基金提供对应服务的机构也应属于证券服务机构的范畴。本文所讨论的“证券服务机构”做广义解释，除《证券法》第160条第1款列举以外，还包括证券公司、证券投资基金托管人和管理人等机构。证券服务机构提供服务应遵循诚信原则、勤勉尽责，其中，勤勉可视为诚信的实现途径。根据服务机构的业务本质，“诚信”“勤勉”应有不同的指向和内涵。
保荐人、审计师、律师、财务顾问、信用评级机构等中介，受发行人委托收集、验证、加工和生产有关发行人的信息，为发行人服务，向发行人收费。但发行人中介信息核实与鉴定服务的受领者是公众投资者，其服务实质是向发行人出借声誉，使发行人取得证券市场的准入资格。发行人中介提高证券市场的透明度和安全性，起到市场“看门人”的作用。发行人中介的经营模式与公共职责决定其不可避免的角色冲突。发行人中介为自身利益最大化可能消极懈怠，甚至参与、协助发行人的欺诈行为，从而背离诚信与勤勉的要求。保荐人、审计师在发行人造假中的形同虚设，在我国新股欺诈上市中屡见不鲜。敦促发行人中介尽责是我国证券发行注册制改革顺利推进的关键，有学者为此主张对发行人中介施以受信义务。问题是，按照发行人中介和发行人之间的委托关系，前者的受信义务应指向后者，并无益于发行人中介履行其公共责任；若以公众投资者为受信义务的指向对象，则发行人中介的“精神分裂”无可避免。
证券经纪人从事劝诱、撮合、执行，或者其他影响、促成证券交易的行为，并从中取得与交易规模、数量相关的报酬。投资者一定要通过作为交易所会员的证券公司，才能买卖交易所集中交易的证券，其他如券商打理财产的产品、基金打理财产的产品等固定通道销售的证券，也需要经纪人代理买卖。
证券市场中还有一类凭借专业能力为证券价值和证券买卖提供相关建议并获取报酬的服务机构。根据是否向个人提供个体化投资建议，可将此类服务提供者区分为投资顾问和证券分析师。为投资者实行资产管理的证券机构和人员，包括证券公司的资产管理部门、基金管理人等，其服务本质上也属于为投资者提供咨询，只不过实际控制了投资者交付的财产。经纪业务与投资咨询业务的从事者，其“诚信”与“勤勉”的详细的细节内容有无不同，值得讨论。
规制证券服务机构诚信勤勉之目的是促使投资者更容易交付资金供他人使用，从而促进资本的流动。信任是证券市场的核心问题。间接融资市场由银行等金融中介实现信用转换功能，但在直接融资市场中，当关系金融跟着社会结构复杂化而逐渐边缘化，投资者面对几乎全然陌生、空间距离遥远的融资者时，交付资金所需的信任厚度非常高，投资者的安全感须建立在信任与风险之间的平衡之上。投资的人对特定发行人或证券从业人员的人格信任难以建立时，保障公众对市场机制、专业群体和法律制度的系统信任成为关键。专家系统是现代性动力的来源之一。公众投资者并不参与证券服务的产生过程，也不具备验证证券从业人员能力的信息与知识，更未必了解从业人员的个人品质，投资的人对专业群体的信任是抽象信任。这种信任简化了交易成本，但其本身是非常脆弱的。一旦专业技术人员被冲突的利益或价值所俘获，难以独立中肯地履行职责，其地位也就面临合法化危机。
市场竞争和声誉机制或许能迫使作为重复博弈者的机构规范其行为，但其作用是有限的。声誉机制未必作用于机构中的个人，声誉积累本身还可能会产生反市场的作用。以信用评级为例，美国金融危机前，评级市场为三大评级机构所垄断，抵押支持债券等产品的发行人也高度集中于几家大型投资银行，机构之间很容易达成共谋。评级机构篡改评估标准、有意抬高债券评级，或对发行人信息不加任何验证核实、敷衍塞责，被认为是引发2007-2009年金融危机的原因之一。
市场准入、信息公开披露和行为控制等事前规制，也未见全能。证券服务机构多需持牌经营，应对政府或公众承担特别的信息公开披露义务。但市场准入只是门槛，而欠缺充分问责机制的强制信息公开披露除增加市场中信息数量外，实际意义寥寥。事前的行为规则很难界定清晰，也容易被从业者规避。
诚信与勤勉要求人们信守对他人的承诺，并施加合理注意以避免对他人的损害。受信义务要求受托人承认、尊重和实现委托人的利益，在授权事项范围内避免自身利益与委托人利益相冲突。受信义务是利他程度极高的强式义务，其适合使用的范围必然是有限的。要求证券服务机构在何种程度上看护公众投资者的利益，不仅是规范问题，也涉及成本与收益、政策目标与规制功能的考量。
受信义务源于英国衡平法中的信托制度。鉴于受托人享有信托财产名义上的所有权和实际上的支配权，为保护弱势的受益人，官法院要求受托人不得从受托事务中谋取个人利益，也不得将自己置于个人利益与受托职责可能冲突的境地。在一方为另一方处理事务和财产、但不涉及财产移转的委托关系中，法院对享有酌处权的受托人也施以类似义务以约束受托人的机会主义行为。简言之，一方向另一方授予处理自己事务或财产的酌处权，并承受由授权带来的受托人滥用权力或者消极懈怠的风险，市场机制又不足以保护委托人（或受益人）免于这种风险时，有必要对受托人施以受信义务。
一般认为，受信义务包括忠实义务和注意义务。但忠实义务才是受信义务的核心与本质，注意义务只是侵权法规则在受信关系中的延伸而已。传统信托法要求受托人在处理受托事务时放弃人性共有的自利性，专一地为受益人的利益行事。这种带有一定道德性和利他性的义务某一些程度上是反商业的，其在商事关系中的复刻版本有所和缓，仅要求受托人未经委托人同意，不得将自己利益置于与所负对委托人职责相冲突的位置。忠实义务是法定义务，当事人可以协商变更具体规则，但完全排除忠实义务的约定无效。受托人违反忠实义务，须向委托人（或受益人）交出其从违信行为中所得的收益或赔偿委托人（或受益人）的损失。违反忠实义务的责任成立不以过错为要件，例如，投资顾问诚信地认为其未损害客户的利益，未在利益冲突交易前向客户披露有关信息，仍须承担相应的责任。因而，违信责任是特殊的法定责任，很难归入侵权责任或违约责任的既有类型。对某一专业群体施以受信义务意味着其责任程度与责任范围的扩大。
发行人中介监督发行人的经营管理，作为独立专家向其出借声誉。要求发行人中介对投入资产的人承担受信义务的观点激昂有力，却并不符合法律关系的真实构造。聘请发行人中介并向其付费的委托人是发行人，发行人中介对投入资产的人承担受信义务将产生逻辑悖论，使发行人中介天然处于利益冲突之中。重构委托关系也并不现实，发行人中介提供的信息是公共产品，改由投资者付费定会伴随严重的搭便车问题，导致发行人中介生产信息的激励不足，降低市场中的信息供给，继而减损信息效率。
发行人中介对公众投资者只负有不欺诈义务，诚信与勤勉仅指采取合理措施实现信息披露的真实、准确与完整。平衡发行人中介自身利益与公共责任的主要途径在于强化问责机制、增强违法成本和建立外部监督。安然事件后，美国颁布《萨班斯·奥克斯利法》禁止公司审计师同时为上市企业来提供非审计业务、强制主审计师到期轮换，并且建立美国公众公司会计监督委员会作为受美国证监会监督的会计行业自律监管组织。金融危机后，欧盟出台了结构性金融理财产品双评级要求，并强制评级机构披露其评级方法与过往评级失误。我国新修订的《证券法》也规定了发行人中介未能勤勉尽责的行政责任与民事责任，以回应注册制改革对信息公开披露提出的新要求。但无论如何，“看门人”独立公正核实与生产信息的职责不能取代投资者的理性决策，对发行人中介的民事责任追究，依然遵循买者自负原则。
证券经纪人对投入资产的人的义务包括委托关系中的合同义务和规制法中的法定义务。按照招牌理论（shingle theory），无论有无合同约定，证券经纪人有义务和投入资金的人进行公平交易、披露所销售证券的真实信息，这也是投资的人受领服务时的正当期待。我国《证券法》规定证券经纪人不得欺诈投资者、不可以从事损害投资者利益的行为。为防止经纪人向投资者推介高风险证券或者以过高成本实施交易，规制法还规定经纪人应在了解投资者投资目标和风险承担接受的能力的前提下推介或销售适合的证券，从买者自负转向卖者有责。监管者同时倡导经纪人应采取合理步骤为投资者减省成本，例如，欧盟《金融工具市场指令》中规定投资机构负有采取一切合理措施为客户取得最佳结果的义务。美国金融业监管局也要求经纪交易商在为投资者执行交易时应尽合理勤勉义务为投资者寻得当时市场条件下可得的最优价格。但无论不欺诈义务、适当性义务或最佳执行义务，均不要求经纪人应以投资者利益为先。
英美法上，若一方受他人的信赖而为财务事务提供具体建议，法院可能认为前者对后者负有受信义务。日本《金融商品交易法》对投资咨询业务和管理业务明确规定了从业人员忠实为客户的利益行事、尽善良管理人之注意的义务。我国法完全区分投资咨询与资产管理业务，且对资产管理业务按不同主体、不同牌照、由不同主管部门监管，欠缺上位的概括性规定，但统合散落规定可见，投资顾问与资产管理者对客户负有受信义务。
表面上看，投资顾问对委托人的资金未必具有控制力，因委托人对是否接受建议具有自主权，即使投资顾问提供了不谨慎的建议或因利益冲突提供了未必有利于委托人的建议，只要委托人没有依其建议行事，就不会损害委托人的利益。我国《证券投资顾问业务暂行规定》对“投资顾问”的定义着意强调其仅“辅助投资者作出投资决策”，以与资产管理者相区别。但证券投资属专业领域，专业相关知识与信息的差异分布产生了投资顾问对非专业投资者投资决策的控制力，非专业投资的人对投资顾问的信任是对专业群体的抽象信任，他们很难检验建议的理性，除了信任别无选择。投资顾问切实影响投资者的决策、介入投资者的权益领域，对投入资产的人负有受信义务。
为投资者实行资产管理的证券服务机构，包括证券公司的资产管理部门、基金管理人等，其服务类似于为投资者提供投资建议。不同的是，投资顾问对委托人财产的控制是通过委托人吸纳其建议的行为间接实现的，而资产管理人直接控制投资者的资金投向，投资者财产所有与控制分离之程度更为显著，也对投入资产的人负有受信义务。按照我国《证券投资基金法》，证券投资基金采信托制。虽对资产管理关系定性仍存在争议，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》认为资产管理人对委托人的受信义务并无差异，证监会在实践中存在定位定向资管是委托关系、集合资管是信托关系的倾向，但相应规范对管理人的具体受信义务规定并无分别。
对受信义务的适用，应视证券服务机构的业务本质进行实质认定，而非根据机构的名称、资质或牌照做形式判断。例如，基金托管人的地位与义务一直饱受争议。我国法律规定，公募基金托管人作为信托式基金的受托人，对投入资产的人负有受信义务。但如托管人仅有保管和核算基金财产、执行管理人交易指令的职责，其行为完全消极依附于管理人的行为，则托管人的受信义务即如无本之木。
再如，经纪业务中也可能涉及投资咨询。经纪业务与投资咨询业务在理论上是截然两分的，一者代理交易，一者提供相关建议，经纪人并无影响投资者决策的酌处权。但事实上，普通投资者欠缺必要的信息、知识与能力，经常依赖经纪人的推荐、介绍或建议来完成决策。而且，投资者未必能够清晰区分服务性质，特别在中介人员是以“客户经理”“理财专员”等身份为普通投资者提供全面服务，投资的人对其能力和经验产生一定信赖时。我国有关规定法律试图通过准入监管切割两种业务，证券经纪业务只能由证监会批准的证券公司从事，投资顾问则须取得专门执业资格。投资顾问不得代理客户进行证券买卖，证券公司不得接受投资者的全权委托。
综上，证券服务机构的行为会对投入资产的人利益产生一定的影响，其个人利益与投资者利益均存在不一致，故有在自利驱使下利用专业地位损害投资者利益的可能。因此监管法对证券服务机构均有诚实和勤勉的要求，但其含义在不同服务类型中有所区别。发行中介对投入资产的人仅负有不欺诈义务。不过，为强化其“看门人”的公共职责，我国立法者提高了发行人中介的注意义务，要求其对发行人欺诈行为承担某一种意义上的结果责任和保证责任。证券经纪人、投资顾问与资产管理人均对投入资产的人提供个性化服务，并就其服务对投入资产的人收费，但因对投入资产的人的权益领域涉入程度不同，所负法律义务也有所区别。经纪人的适当性义务并不超出注意义务的要求，经纪人违反有关义务构成违反保护他人的法律，给投资者造成损失的应承担损害赔偿责任。出于保护投资者利益的考虑，我国《证券法》对证券公司与普通投资者的纠纷，规定了举证责任倒置，不过对证券公司的要求仍限于“不误导、不欺诈”。但为普通投资者实质提供投资建议和资产管理的机构和从业人员，无论合同有无约定，应对投资者负有受信义务，防止可能的利益冲突影响其履行职责。在受信关系的界定上，应摒弃资质或牌照标准，而视事实上证券服务人员是否享有左右投资者决策、继而影响投资者权益的酌处权，投资的人对证券服务机构和人员的信赖是否有法律特别保护之必要。向普通投资者推介特定证券、投资组合或特定交易策略的行为应适用受信义务规则。
1.诚信与忠实的界分。忠实义务关乎受托人事务处理的动机，在实践中常与诚信混同。如前所述，我国证券法律和法规对证券服务不加区分地施以“诚信”要求，对投资顾问、资产管理人的法律义务也概括性表述为诚实信用，但《公司法》在规定董事、监事、高管受信义务时采“忠实义务”表述，立法语言的不一致会造成法律适用上的困惑。
诚信与忠实义务内涵不同。诚信要求“恪守诺言、诚实不欺，在不损害他人利益和社会利益的前提下追求自己的利益。”易言之，诚实信用只要求“不损人利己”，目标是合作共赢。对发行人中介，诚信说明不欺诈；对代理和促成证券交易的经纪人，诚信意味着信守承诺和承担默示义务。忠实义务则意在保障授权范围内受托人的利人，甚至某些特定的程度上以损己为代价。是以，诚信构成忠实义务的底线要求，也是证券服务机构行事的共通标准；忠实义务是更强式的利他义务，只适用于代理问题严重、其他规制方式回应乏力的投资咨询与资产管理业务中。诚实信用作为一般原则通常不能直接适用于定分止争，但忠实义务可以直接用于评价机构及从业人员的行为。为保证证券服务机构判断之客观中立，监管法也可能要求净化有关机构和人员的利益冲突。但不同之处在于，委托人或监督管理的机构有权否认受托人违反忠实义务行为的效力，也可请求受托人交出利益或赔偿相应的损失，违信责任的功能即在受托人有悖忠实时，强制重新分配损失与风险。
2.投资咨询与管理业务中忠实义务的具体化。首先，鉴于证券市场的特点，忠实义务的核心应为管理利益冲突。现代证券投资行业参与主体多元且互相依存，大型金融机构实现规模经济的同时也滋生了利益冲突，一味禁绝利益冲突交易，并不必然有利于投资者。例如，业务模式决定证券经纪人给出建议时很难避免个人利益，但对很多普通投资者而言，投资咨询业务太过昂贵。因此，强调禁绝利益冲突、过度提高某一类机构的行为标准，反而可能降低专业服务的供给水平，给投资者福利造成消极影响。要求机构及从业人员主动披露利益冲突，由投资者评估和权衡是否信任其带着私心行事，更为可行。
有效的披露与同意起到清洁利益冲突的作用。其一，对每一有几率存在的利益冲突均进行事前披露和征求同意可能会丧失投资机会、提高交易成本，可视冲突程度进行分类规范。美国对基金管理人的监管即区分管理人从事本人交易与代理人交易的情形，概括性授权可免除管理人从事代理人交易的责任，本人交易则应逐一披露和获取同意。其二，披露以重大信息为限，披露应全面、真实、公平，足以使一个普通投资者理解利益冲突之实质。譬如，对业已存在的利益冲突使用“将会”“可能”等字眼即有误导之嫌。自律监督管理的机构可发布定式表格或文本指引机构和从业人员进行相对有效披露，防止披露信息大水漫灌或诘屈聱牙，使披露流于形式。其三，披露不等于免责。对过于复杂的证券交易，若全面、真实和公平的信息公开披露仍不足以使普通投资者理解利益冲突之实质，则证券服务机构应改变交易方式。
其次，忠实义务的其他规则也应因证券服务的特点而调整。“一对多”服务关系凸显公平对待委托人义务之重要性。在交易机会的平等分配上，有关机构往往倾向于将盈利性更强的交易机会分配给其能取得更多报酬的委托人或关联委托人，此举无疑违反忠实义务。未经委托人同意，受托人也不得与委托人竞争投资机会。在为专业投资者提供资产管理时，合同双方可对忠实义务规则作出调整，如通过概括性授权的方式来进行事前免责，但不应完全免除有关机构防范利益冲突的责任。
证券服务机构的审慎勤勉，是其履行诚信义务的实现方式。发行人中介善加注意方能对投入资产的人诚信，经纪、咨询与管理业务，也需注意方能实现对客户的承诺。注意义务既是信托或委托关系中受托人义务应有之义，也是侵权责任过失认定的构成要件。注意义务包括了态度与能力两个方面，在表达上比勤勉义务更为准确，勤勉无法涵盖审慎与合理的要求。发行人中介应合理核查其发布信息的真实性、准确性和完整性。经纪人有义务“尽可能为有利于委托人之处理”。投资顾问对委托人负有持续性的提示义务，有义务推介符合投资者投资目标和风险承担接受的能力的证券，也有义务做到合理调查，防止投资建议建立在真实性和完整性存在重大瑕疵的信息之上。全权管理委托人账户的服务机构还负有持续的监督义务和最佳交割义务，其为委托人所做每一笔交易的交割应是当时情境下最有利于委托人利益的。
不从事证券欺诈行为是合规的基础要求，诚信和勤勉的成文化和具体化对合规提出了新的内容。自20世纪70年代始，大型金融机构在内部部门之间建立信息流隔离的中国墙制度，就是利益冲突防范的有益尝试。从机构层面，维护持续完整运作的内部控制与信息公开披露机制，建立书面的利益冲突定义与防范政策，通过内部检查消除不合要求的业务模式，如取消投资咨询业务中与业绩挂钩的任何形式酬金；采用明确的激励和惩罚措施，实现个人证券交易的报告与备案制度，促进内部人员合乎职业伦理和法律义务的行为，符合组织利益与市场之间的竞争的需要。
合规机制能够缓冲行为标准的开放性与模糊性给证券服务机构带来的风险，降低执行成本。模糊的标准虽可能会产生更强的事前威慑，但过于昂贵的预防的方法和由此升高的交易成本最终一定由投资者承受。注意义务对适当性规则的涵摄，即合规义务对注意义务的中和，因适当性规则只涉及“是”与“否”的判断，完全可由流程和文书实现，能显著减轻事后审查的评价困难，也减少证券服务机构的违法风险。
证券市场的功能主要有二：满足公众延时消费的需要、提供与分配投资所需资金。我国要素市场化改革迫切地需要增强金融服务实体经济的能力，提高直接融资比重。证券服务机构能有效缓解直接融资市场的信息不对称和道德风险，是高效和稳健的证券市场运作的前提。但证券服务机构本身也与公众投资者之间有信息与能力的非均衡分配，通过法律规范约束证券服务机构及从业人员的不当行为，防止其优势地位的滥用，很重要。研究表明，专于改善交易成本的中介机构能促使更有效的资源分配和经济增长。
证券服务的业务本质、交易结构和社会风险赋予“诚信”“勤勉”不同的含义。证券服务机构对投入资产的人均负有诚信义务和不同程度的注意义务，投资咨询与资产管理业者还负有将委托人利益置于自身利益之上，防范和管理利益冲突的受信义务。执行受信义务、提高市场透明度、遏制欺诈并列为证券规制的主要手段，厘清证券服务机构的义务与责任应成为证券市场基础性制度建设的重要内容。这既是要素市场化的内在要求，也是应对竞争的必然需要。在金融市场主动有序扩大开放的背景下，一旦开放，国外以受信义务标准经营的证券服务机构，可能在短期内对本土机构产生冲击。与其届时被动迎战，不如此刻打好内功。强肌健体后的证券市场，才能充分保护投资者权益，让广大公众投资者充分享受到改革发展的红利。